2006年底，華爾街遇到了一個甜蜜的煩惱。
全球投資者對cdo的需求太旺盛了，已經沒有足夠的次貸來做原材料了。
從2001年到2006年，漂亮國的次貸發放規模，已經從每年1200億美元，暴漲到了每年6000億美元。
全漂亮國能找到的、哪怕隻有一點點還款能力的人，都已經被貸款經紀人拉著簽了房貸合同。
甚至出現了“忍者貸款”，這個人群沒有收入、沒有工作、沒有資產的人，也能拿到零首付的房貸。
但就算是這樣，次貸的規模，還是跟不上全球投資者對aaa級cdo的瘋狂需求。
對於華爾街的投行們來說，這根本不是問題。
既然真實的次貸不夠用，那就創造出“虛擬的次貸”。
他們發明瞭一種全新的金融產品，名字就叫做合成cdo。
傳統的現金cdo，需要用真實的房貸、mbs債券作為底層資產，靠這些資產的現金流，來給投資者支付利息。
而合成cdo，根本不需要任何真實的貸款資產，隻需要用cds（信用違約互換）合約，就能模擬出cdo的全部現金流。
簡單來說，投行們會先選定一籃子參考的mbs債券，然後和投資者簽訂cds合約。
投資者作為cds的賣方，也就是保險的提供方，每年可以拿到固定的保費收入，也就是cdo的利息；
如果這一籃子mbs債券出現了違約，投資者就要承擔對應的損失，賠付給投行。
然後，投行再把這個cds合約，按照之前的分層模式，切成不同風險等級的債券，賣給不同的投資者。
最高階的層級，每年拿最低的利息，但是最後承擔損失；
最低階的層級，每年拿最高的利息，但是第一個承擔違約損失。
這個發明，徹底打破了cdo發行的所有限製。
不需要真實的貸款，不需要真實的資產，隻要投行能找到願意賣出cds的投資者，就能無限量地發行合成cdo。
華爾街的金融機器，徹底進入了無拘無束的狂歡狀態。
第一個把合成cdo玩到極致的，還是高盛。
2007年初，高盛推出了著名的abacus
2007-ac1合成cdo產品。
這款產品的底層參考資產，是90隻bbb級的次貸mbs債券。
而這些債券，全都是約翰·保爾森的團隊親自挑選的。
保爾森已經確定，這些債券的底層次貸，違約概率接近100%。
他要賭這些債券全部違約，所以需要有人來做cds的對手方，也就是給他賣保險
高盛的團隊，完美地扮演了中間人的角色。
他們找到了aca資產管理公司，這家公司在cdo市場上有著豐富的經驗，已經參與發行了22個cdo產品，總規模超過157億美元。
高盛的銷售們，用豐厚的管理費誘惑aca，讓他們擔任這款cdo的“資產組合管理人”。
對外宣稱這一籃子mbs債券，是由aca獨立挑選的
然後，高盛拿著有aca背書、穆迪和標普蓋章的aaa評級，開始向全球的投資者推銷這款產品。
他們給德國工業銀行ikb、荷蘭的abn
amro銀行，還有其他歐洲的機構投資者打電話。
說這是一款由頂級資產管理公司挑選、aaa評級、年化收益率比國債高200個基點的優質cdo，“絕對安全，穩賺不賠”。
最終，這款總規模20億美元的合成cdo，被全球的投資者一搶而空。
高盛在這筆交易裡，賺了超過1500萬美元的承銷費；
保爾森則通過這款產品，買入了20億美元的cds，為自己的賭局加上了重重的籌碼；
而那些買入了這款cdo的投資者，有可能會在不到一年的時間裡，就虧掉了幾乎全部的本金。
但在2007年初，沒有人在乎這些細節。
合成cdo的發明，讓cdo市場的規模，迎來了爆炸式的增長。
2006年第四季度，全球合成cdo的發行量是920億美元；
到了2007年第一季度，這個數字就漲到了1210億美元
投行們甚至發明瞭更瘋狂的“cdo平方”、“cdo立方”。
把cdo的夾層切片，再打包做成新的cdo，甚至把cdo平方再打包成cdo立方。
一層又一層的包裝，讓底層的次貸風險被徹底掩蓋，哪怕底層的資產，已經全是垃圾，最上層的債券，依然能拿到aaa評級。
整個cdo市場，徹底變成了一個擊鼓傳花的龐氏遊戲。
投行們不需要關心底層的次貸會不會違約，他們隻需要把cdo做出來，賣出去，就能拿到豐厚的承銷費，風險全部轉移給了買入的投資者。
評級機構不需要關心模型準不準確，他們隻需要蓋章aaa，就能拿到源源不斷的評級費。
貸款經紀人不需要關心貸款人能不能還得起房貸，他們隻需要把貸款放出去，賣給投行，就能拿到傭金。
所有人都在這場遊戲裡賺錢，除了最後接盤的人。
而全球的資本，已經徹底陷入了這場狂熱之中，像聞到血腥味的鯊魚一樣，瘋狂地湧入cdo市場。
2007年上半年，國際油價突破了75美元/桶，中東的石油主權基金迎來了最瘋狂的現金流。
阿布紮比投資局、科威特投資局、沙特公共投資基金，把數百億美元的石油美元，源源不斷地投入到cdo市場。
他們相信，這是把石油財富轉化為永久金融資產的最好方式。
因為華爾街的精英們告訴他們，就算油價下跌，漂亮國的房地產也不會下跌。
這些aaa級的cdo，是比石油更穩定的硬通貨。
挪威政府全球養老基金，這時管理著超過3000億美元的石油財富，是全球最保守的主權基金之一。
但在cdo的高收益誘惑下，他們也打破了自己的風控規則，把超過10%的固定收益資產，配置到了aaa級cdo上，總規模超過200億美元。
基金的投資總監在2007年的年報裡寫道。
“這些資產有著和國債同等的信用評級，卻能提供更高的收益率，是我們提升組合收益的最優選擇。”
亞洲的投資者們，也不甘落後。
新加坡的gic和淡馬錫，在2006年到2007年，累計買入了超過150億美元的cdo產品；
韓國的國家養老基金，把海外投資額度的20%，都投到了漂亮國的結構化產品上；
華夏的外彙管理局，也通過海外的資管機構，間接持有了數十億美元的aaa級cdo。
甚至連華夏香港的保險公司，也都紛紛入場，把大量的保費收入，投入到了這場狂歡之中。
歐洲的銀行們，更是把槓桿加到了極致。
巴塞爾協議的規則，讓他們可以用極少的資本金，持有天量的aaa級cdo。
德國的西德意誌銀行，用不到50億歐元的核心資本金，持有了超過800億歐元的次貸相關資產，槓桿率超過160倍；
瑞士的瑞銀集團，累計買入了超過300億美元的cdo，其中大部分是風險最高的夾層層級；
英國的蘇格蘭皇家銀行、巴克萊銀行，法國的興業銀行、巴黎銀行，也都持有了數百億歐元的次貸相關資產。
這些歐洲銀行的操作邏輯簡單到可怕。
他們以0.5%的利率，從歐洲央行或者同業市場借入歐元，換成美元，買入收益率5.5%的aaa級cdo，加20倍槓桿，年化收益率就能超過100%。
在2006年到2007年，歐洲的銀行們，通過這種方式，從歐洲向漂亮國輸送了超過1萬億美元的資金，成了cdo市場最大的海外買家。
他們根本沒有意識到，自己加的槓桿，不僅放大了收益，也放大了風險。
隻要房價下跌5%，他們的本金就會全部虧光。